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移卡:K-原主業(yè)步入利潤釋放期，到店業(yè)務成新增長極

2022/12/6 10:37:37      挖貝網(wǎng)

頭部聚合支付服務提供商：支付+商戶解決方案+到店業(yè)務協(xié)同發(fā)展。公司以支付服務起家，聚焦中小商戶，業(yè)績增長穩(wěn)健，17-21年GPV占非銀行支付機構網(wǎng)絡支付金額的比例提升0.4pct，據(jù)易觀分析，21年公司綜合能力位于中國非銀行獨立二維碼支付市場第1，1H22疫情影響下業(yè)績強韌性，收入同比+21.8%；1H22商戶解決方案收入因營銷服務收縮同比-33.4%，毛利率隨SaaS收入占比提升而同比+34.1pct至82.1%；借抖音發(fā)力及復用支付商戶資源，到店發(fā)展迅速，1H22GMV同比+1790.1%，收入同比+259.4%。

到店電商：抖音β效應+自身強α，發(fā)展勢頭強勁。預計23E到店電商收入同比+130.6%。1）抖音β效應強：22年前10個月的GMV較21年前11個月增長約300%，發(fā)展迅速。行業(yè)空間廣且格局分散，以GMV計美團到店份額約7.9%，抖音入局預計更多切入增量市場，目前其本地生活加載率、點擊率均低于廣告，提升后有望驅動GMV翻倍，千千惠GMV占抖音約6.2%，作為其頭部服務商將受益。2）公司優(yōu)勢突出：主要在于支付服務商戶資源可高效復用，團隊經(jīng)驗豐富，人效從21年的7.4增至1H22的21.5萬元/年，新城市拓展順利，截至3Q22單月近盈虧平衡，貢獻利潤可期。

原主業(yè)步入利潤釋放期。1）支付服務：利潤有望隨費率提升快速釋放。21年公司把握個人碼轉換時機主動降費率獲客，支付商戶數(shù)同比+32.5%至730.8萬，打開費率提升空間。1H22隨費率提升，毛利率同比+2.1pct至20.9%，當前11.96bps的水平較20年疫情影響下的12.53bps仍有提升空間。2）商戶解決方案：高毛利SaaS規(guī)模效應顯現(xiàn)推動利潤增長，商戶主要是支付服務自然轉化，1H22活躍商戶數(shù)150萬，占支付商戶19.7%，隨支付商戶增長、滲透率提高，該業(yè)務商戶量有望驅動利潤釋放；且1H22平均商戶收入278.4元/年，預計SaaS產(chǎn)品收費較低，價格提升空間較大。

投資建議預計22-24年營收35.28/47.82/61.61億元，對應PS為2.34/1.72/1.34X，歸母凈利1.44/3.97/6.25億元。采用分部估值法給予24年目標市值131.1億港元，對應目標價29.3港元。首次覆蓋，給予“買入”評級。

風險提示支付服務費率提升不及預期；疫情反復拖緩業(yè)務開展；支付及到店行業(yè)競爭加劇；按公允值計入損益的金融資產(chǎn)或金融負債公允值變動；數(shù)據(jù)統(tǒng)計誤差